金融博览?财富｜债券型基金投资价值再评估,还值得投资吗？

债券型基金作为一种相对稳健的基金投资品种，主要投资于各类债券，如国债、企业债、金融债等，以获取稳定的收益。在考虑是否值得投资债券型基金时，可以从以下几个方面进行分析：
1. "市场环境"： - "经济形势"：在经济下行压力较大时，债券型基金可能会成为投资者的避风港，因为债券通常被视为风险较低的资产。 - "利率水平"：利率水平对债券价格有直接影响。当利率下降时，债券价格上升，债券型基金可能获得较好的收益。
2. "风险偏好"： - 债券型基金风险相对较低，适合风险承受能力较低的投资者。 - 如果投资者的风险承受能力较高，可能更倾向于投资股票型基金或其他风险较高的投资产品。
3. "投资策略"： - 不同债券型基金的投资策略不同，有的可能更加保守，有的可能更加激进。 - 投资者需要根据自己的投资目标和风险偏好选择合适的基金。
4. "基金业绩"： - 投资者可以通过查看基金的过往业绩来评估其投资价值。 - 但是，过去的表现并不代表未来的收益。
5. "市场流动性"： - 债券型基金通常具有较好的流动性，投资者可以根据需要较为灵活地买卖基金份额。
6. "税收政策"： - 债券型基金收益通常享有一定的税收优惠，这可能会增加其投资

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2019年前4个月，Ａ股市场走出了一波向好行情，各主要股指累计涨幅均在20%以上，市场风险偏好明显上升。

与之形成对比的是，中证综合债指数2019年以来（截至4月23日）累计涨幅仅为0.69%，明显低于2018年同期的3.37%。除了1月初全面降准利好下走出一波较明显的上涨行情外，在“股债跷跷板”效应下，债市的调整有所加大。

债券类资产是否仍值得投资亦面临质疑。

债券型基金，出现分化

具体看债券型基金的市场情况。截至4月23日，市场上共有2322只债券型基金，在业绩可查的2233只基金中，收益居前的清一色是以可转债为主要投资品种的基金，前10名业绩均超过20%（见表1），最高的博时转债增强A为23.43%，收益水平比肩股指。但也有1025只基金收益低于1%（不含），且150只基金出现亏损，其中信达澳银纯债因所持信用债出现违约而业绩垫底，2019年以来亏损幅度达32.4%。

此外，截至2019年4月23日，在存续的债券型基金中，有4家公募基金的管理规模超过1000亿元，分别为博时基金、中银基金、招商基金和广发基金。管理规模在500亿-1000亿元的公募基金有15家、200亿-500亿元的有22家、100亿-200亿元的有16家、50亿-100亿元的有17家，其余债券型基金管理规模均低于50亿元。从排名前20的管理人名单中，我们不难发现，银行背景的公募基金往往管理规模也更高，如中银基金、招商基金、农银汇理基金、建信基金、永赢基金等。

面对如此数量庞杂的债券型基金，投资者还该不该投资，又该怎么投资？也许，从后续的一系列历史数据分析中，我们可以得到答案。

股债的“跷跷板”效应

从历年来的债市和股市的走势（见图1）上不难看出，大部分情况下二者呈现牛熊相对的状况。

其现实含义也不难理解，在扩张时期价格上涨，通胀上升，经济增速较快，为防止经济过热，央行往往倾向于采取偏紧的货币政策，债市收益率上行，而企业受益经济扩张，盈利情况良好，投资热情较高。相反，在紧缩时期，经济下行，需求疲弱，物价低迷，通缩风险上升，央行则倾向采取宽松的货币政策，利率趋于下行，而企业经营情况受制经济疲软，往往经营情况不佳，盈利恶化，投资意愿也随之下降。

但也有少数时期，金融市场呈现出“股债双牛”的格局，2005年下半年曾有过一段股债同时上涨的时期，但持续时间不长。而最明显的莫过于2014年年中至2015年年中，在1年左右的时间里债市、股市双双上涨，前者主要是经济基本面走差，期间最典型的表现之一是PPI同比增速从2014年7月的-0.87%一路下挫至2015年9月的-5.95%，之后中央提出实施供给侧改革，PPI才快速回升。而股市上涨更多的是受政策的推动，尤其央行在2014年11月至2015年10月期间，连续实施6次降息、4次降准，宽松力度之大直逼2008年金融危机期间。2019年1月份央行实施全面降准，债市收益率继续下行，同时股市大幅上涨，金融市场再次出现“股债双牛”迹象。

从相关性角度而言，10年国债收益率和沪深300指数二者间的相关系数为0.30，数据上呈现正相关性，而实际收益上则为负相关。10年期国债收益率和沪深300指数及其估值的一年期滚动相关系数结果也显示出股市与债市在大部分时期呈现此消彼长关系，印证了股债“翘翘板效应”确实存在。

而本轮债牛行情自2018年年初开启以来，已经延续了一年零一个季度，在前4次债市周期中，牛市行情的平均持续时间约为1.5年，若据此推算，本轮行情或将在2019年年中前后终结，仅剩余3个月左右的时间。若考虑股市行情延续的可能性较大，在“股债跷跷板”效应及市场情绪推动下，债市的吸引力可能进一步下降，债市调整或将加剧。

风险调整后收益，债市好于股市

此外，若将时间轴拉长，从2003年至2019年3月底的16年时间里，股市的累计收益率远远超过债市，无论沪深300指数还是万得全A指数累计收益均超过200%，而同期中证综合债指数则只有80%左右。

从年化收益率角度看，沪深300和万得全A指数分别为8.03%和9.57%，中证综合债指数则不及二者一半。因而，在绝对收益上债市收益率难望股市项背。

从盈亏情况看，过去16年中，历年投资股市的盈亏概率为50%，尽管最大盈利年份收益率超过100%，但最大亏损超过40%。对应投资债市的话，则仅有3年出现了亏损，实现盈利概率超80%，虽然最大盈利在12%左右，但最大亏损不足1%。

从历年收益率高低来看，中证综合债指数16年中有8年跑赢沪深300指数，9年跑赢万得全A指数，在胜率上股市与债市难分伯仲。

尽管在绝对收益上，股市遥遥领先债市，但由于股市波动远大于债市，从风险和风险调整后收益看，前者远逊于后者。

在风险指标方面，沪深300和万得全A的年化波动率均超过20%，波动较大，而中证综合债的年化波动率则不到2%。以指数来看，一个最倒霉的投资者，在股市中将亏损掉70%以上身家，而如果投资债市则亏损不到5%。

从在险价值角度计量，投资股市最大日亏损超过3.03%（万得全A）的概率为5%，期望亏损为5.56%（万得全A），而如果投资债市则均为0.1%。从风险调整后收益指标比较，债市的表现也要明显优于股市。中证综合债的夏普比率接近3，而沪深300和万得全A仅为0.2左右；以下行风险进行调整，债市的索提诺比率为0.27，而股市则低至0.03；用最大回撤做调整，可以得到债市的卡马比率为0.83，而股市则仅有0.03。

通过风险和风险调整后收益的对比不难看出，债市的表现要好于股市。

因此，对于一个综合考虑风险和收益的理性投资者而言，债市的投资价值不言而喻。投资考虑的首要问题应该是风险，其次才是收益，但市场中有太多的投资者过于关注收益而忽略了可能的损失。

配置价值仍不容忽视

通过上述对历年来债市与股市走势的对比，不难看出，债券虽然绝对收益空间难以和股票相比，但其波动性更小，经风险调整后的收益也明显高于股票。

然而，由于发行人、信用评级、久期等要素的不同，债券类资产也多种多样，债券品种细分之后甚至比股票更丰富。如果从大类上分，市场上的债券资产可以大致划分为利率债、信用债和可转债三类，不同类型债券在不同的市场环境下走势也各不相同。信用债和利率债的走势总体上较为一致，但可转债由于兼具股性和债性，其走势受股市影响较大，波动性明显更大。

整体上看，中国经济或将在2019年年中企稳回升，当前正处于过渡阶段，债市的资产配置逻辑也将发生调整。虽然债券弹性不如股票，难以在绝对收益上与其相比，但债券的波动性明显更小，极端损失远低于股票，无论从风险收益，还是大类资产配置角度而言，债券类资产都有其配置价值，股市上涨行情下转债类资产对于投资者也有不小的吸引力。

从资产配置角度看，2019年可转债优先，其次为信用债，再次为利率债。对于普通投资者而言，平衡型转债基金、擅长信用债精选的基金可以重点关注。但需注意的是，信用事件依旧频发，信用风险仍是债市投资的防范重点。

（作者单位：好买基金研究中心）