中航基金首席投资官邓海清评论：中央政治局会议能读出哪些“定海神针”政策信号？
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定海神针之一：全方位扩内需对冲外部冲击风险。2025年全球最大的不确定性就是特朗普2.0时代到来，决策层不心存侥幸，而是立足于“做好自己的事”，提出“全方位扩大国内需求”。此次扩大内需的抓手中，既包括“新型城镇化和乡村全面振兴”、“脱贫攻坚”等传统方向，更包括“以科技创新引领新质生产力发展”和“加快经济社会发展全面绿色转型”这两个符合高质量发展要求的方向。同时，就业方面也将更侧重解决年轻人就业问题。这与2009年四万亿方案相比，宏观环境完全不同。2009年中国人均GDP是3700美元，2024年上半年是1.32万美元，此次全方位扩大国内需求，显然不再是以农民工为主要群体，而是年轻Z时代新市民；新质生产力+绿色”主题词代替了“房地产+黑色”。
定海神针之二：形似而神不同——更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策。这种“双积极”货币财政政策基调，历史上比较罕见，仅仅出现在2009年、2010年，当时外部冲击是全球金融危机和欧债危机。与“四万亿”时代相比，当前“更加积极的财政政策”显然是形似而神不同。2009年积极的财政政策核心是地方政府通过“土地财政”全面加杠杆，增加地方政府杠杆率，地方政府债务快速上涨。当前更加积极的财政政策的核心是“化债”，三年内化债规模高达6万亿，减轻地方政府债务压力。也就是说，当年积极财政主体是地方政府，现在财政政策的积极主体是中央政府层面。适度宽松的货币政策差别也很明显，2009年—2010年货币政策放水渠道主要是表内信贷和表外非标，M2大幅扩张，宏观杠杆率快速抬升，出现一波“负债驱动的繁荣”。这次适度宽松货币政策的最大看点，显然不是在降准降息和债务扩张上，而是“超常规逆周期”货币政策增量工具箱。早在9月24日的央行发布会上，央行就宣布了两项支持资本市场的结构性货币政策工具：一是证券、基金、保险公司互换便利，二是股票回购、增持再贷款。这意味着央行货币政策思维已更新换代，从过去的债务信贷思维迭代升级为投行化、资本化思维。
定海神针之三：有效投资钥匙——新质生产力和全面绿色转型。从世界经济史来看，大规模经济刺激计划最后结果的好坏很大程度上依赖于投资的质量，低效和无效投资会长期性损害潜在经济增长率，有效投资能长期提高潜在经济增长率。国际上正面的案例是上世纪九十年代的美国新经济，互联网和半导体技术革命领域的有效投资显著提高美国经济增长潜力。反面例子是，日本经济陷入失去三十年的困境，很重要的原因就是多次大规模经济刺激计划的投资属于无效或低效投资。2009年中国“四万亿”经济刺激计划主要投向的是较为低端的产能和房地产，没有过多关注产业转型升级和科技创新，带来严重的产能过剩，导致工业通缩压力。此次政治局会议特别强调提高投资效益，实现的路径是要把钱花在新质生产力科技创新和经济全面绿色转型上，避免掉入“低效投资陷阱”。
定海神针之四：稳住楼市股市，避免资产负债表式衰退螺旋。楼市股市是中国居民的主要财富集中地，稳住了楼市股市，也就守护了中国居民的资产负债表，防止资产负债表衰退，楼市和股市上涨能带来巨大的财富增长效应，为全方位扩大国内需求奠定基础。此次会议提出，要稳住楼市股市，防范化解重点领域风险和外部冲击，稳定预期。这是很强烈而直白的信号，当前的楼市和股市就是底部，政策会全方位保驾护航。可以预测，中国版的“房地美和房利美”计划、金融稳定保障基金等都会悉数登场。2025年投资什么最能赚钱？美林投资时钟已经开始转动。
定海神针之五：适度宽松的货币政策会开启2025年债券新牛市盛宴吗？本次政治局会议公告发布后，债券市场收益率加速下行，颇有点“亢龙无悔过五江”架势。适度宽松的货币政策=大幅度降息=债券牛市吗？从历史验证来看，还真不是如此，凶多吉少。2009年，债市整体是熊市局面，原因在于，在G20框架下，全球宏观政策协调性较好，中国推出了“四万亿”刺激政策，欧美也纷纷推出了量化宽松等政策，最终中国需求复苏带动了全球经济复苏，内外需出现共振，GDP和通胀增速V型反弹，债市收益率震荡上行。当然这次情况与2009年相比有两个非常不一样的地方。一是经济增速大概率不会出现V形反弹，债市不会很快出现牛熊大拐点。现在中国经济增长没有失速，明年目标大概率维持5%左右。通胀和经济大概率维持温和复苏的态势，不会出现V型反弹。因此债券市场的表现也将更加平稳。二是尽管有适度宽松货币政策的基调，但大幅度降准降息的可能性却非常有限。可以对比一下两组数据：2009年初30年期国债收益率，中国、美国、日本分是3.63、3.00、1.89；2024年12月6日30年期国债收益率，中国、美国、日本分别是2.16、4.34、2.24。2009年1月美元兑人民币汇率约为6.8，2024年12月美元兑人民币汇率约为7.3。可以看到，如今，中美利差处于倒挂状态，人民币汇率承压，宏观杠杆率已经处于较高水平。因此，央行继续降准降息的空间其实是非常有限的，债市难以有新牛市，预计2025年二季度债市有可能还会迎来牛熊拐点。（本文仅代表个人观点，不代表所在机构观点，亦不构成投资建议。）
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