独家揭秘｜国海案60亿协议续签,代持变共同投资，巨额交易背后有何玄机？

【独家报道】近日，备受关注的国海证券“60亿协议续签”事件再起波澜。据悉，国海证券与相关方签订的60亿协议续签后，原本的“代持”关系将转变为“共同投资”模式。
据了解，国海证券在2016年与多家机构签订了一份总额达60亿元的协议，约定由这些机构代持国海证券的股权。然而，在协议到期后，双方就续签事宜产生了分歧。经过多次协商，双方最终达成共识，决定将“代持”关系转变为“共同投资”模式。
具体来看，此次协议续签后，国海证券将不再由相关机构代持股权，而是与这些机构共同投资。这意味着，相关机构将不再仅仅作为代持方，而是成为国海证券的股东之一。此举有望增强国海证券的股权结构，提高其抗风险能力。
据悉，此次协议续签后，国海证券的股权结构将得到优化。相关机构将按照协议约定，以一定的比例向国海证券增资，从而成为其股东。同时，国海证券也将按照约定，向相关机构支付一定的投资回报。
对于此次协议续签，业内人士普遍认为，此举有利于国海证券稳定股权结构，提高其抗风险能力。同时，也有利于相关机构在投资过程中更好地参与国海证券的经营决策，实现互利共赢。
值得一提的是，此次协议续签

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从国海证券与第一批7家机构的处理方案看，此案推翻了有关协议“代持”交易的性质，变“代持”为共同投资，这令有关机构认为，这成了对”萝卜章”行为的奖赏

记者 韩祎

12月26日晚间，国海证券（ 000750.SZ ）发布公告，称已与7家与会机构分别签订了相关协议，也会尽快与其他与会各方完成协议签订，落实协调会议共识，早日解决问题。

监管部门的出手干预，国海证券代持违约事件貌似稍渐平息，一场即将爆发的针对非银机构的挤提风波暂时得到缓解，同业信心得到部分修复。但如何处理这些代持协议，如何解释责任共担，成为涉事机构和国海证券的谈判难点。

据财新记者独家获悉，这7家机构分别是开源证券、华林证券、华创证券、财富证券、、东北证券、民生证券、中信建投证券，持仓量在22.8亿元到1亿元之间不等，共计59.4亿元。 部分机构只持有信用债，部分兼持利率债和信用债。知情人士透露，国海证券于12月26日与7家机构签署具体实施方案的合同时，有来自监管部门的人士督阵，“不签合同不让出门”。

此案起于12月13日国海证券发现资产管理分公司原副总经理张杨及员工郭亮，涉嫌伪造国海证券公章，以公司名义签订协议。事后按涉案机构登记来统计，这些协议共计208.5亿元（其中，后来国海认定的书面协议165亿元），牵涉24家机构，部分债券因债市暴跌产生浮亏，个别机构因怀疑协议有问题而技术性违约。

随即，国海证券向公安部门以伪造公章报案，而郭亮也在12月14日被国海证券开除并已投案自首。国海证券宣布张扬于2016年8月已经离职并失联。

一时间，市场风声鹤唳，非银机构在银行间市场的隔夜融资利率迅速从2%多飙升至6%多。因非银机构的个体信用问题导致市场对非银机构的计提一触即发。但是，何谓“责任共担”，还需要各家机构自己与国海证券进一步协调。

按照目前市场情况，相关券种如果全部在市场上卖出，可能会造成债市巨大动荡，而国海也将面临巨大亏损。因此国海以个人违法伪造公章为由报案，不肯认账，而这本身是个拖延策略，因为国海证券在此案的责任是很明显的，但如果走法律程序来判定国海证券的责任，需要相当长一段时间。在此期间，银行间市场的交易将受到极大重创。

国海公告里提到的“协调会议”则是对这一乱局的逆转。12月20日晚间，在证监会副主席李超的协调下，国海证券与几十家涉事机构被紧急招至中国证券业协会，参加协调沟通会议。双方僵持五个小时之后，达成初步协议：国海证券认下有关交易，与众机构责任共担。

12月21日一早，国海证券发布公告称，虽然主要责任在于涉嫌刑事犯罪的个人，但为了维护大局、履行社会责任，国海证券认可与会各方的债券交易协议，愿意与各方共同承担责任，同时公司将依法追究相关个人伪造公司印章的刑事责任。

国海证券12月22日早上发布的补充公告里，解释了处理方案的框架：有关债券由与会各方继续持有，其中信用债风险收益由国海证券全部承担；利率债可以持有至到期，利率债投资收益与相关资金成本之差额由国海证券与与会各方共担，具体细节由我司与与会各方协商。

这被认为是国海证券单方面解释了何为共担责任。但这个方案和各家机构的预期相当不一致。

有关机构知情者告诉财新记者，原本理解的总体思路是续作原协议，各家机构只是帮国海证券代持到债券卖出不亏损。但续作协议的融资成本应由国海证券承担。“我们可以不赚代持点差了，帮国海度过这一关，但为此造成的资金成本应该国海出。” 但是，现在按国海的说法， “代持”行为则转变为“共同投资”。代持机构从原来的无风险赚取代持费转变为了投资利率债，要和国海一起承担资金成本甚至浮亏。

此案如何处理，涉及三点，第一所有券种现在不能马上卖出，否则加剧市场的进一步下行和恐慌性情绪；继续持有，则有资金成本问题，现在看来，资金成本已经高于这些债券持有到期的票息。第二，这些交易是否能认定为代持交易？第三，国海证券和诸多机构究竟应该各自承担多少责任？

现在看来，国海证券对信用债的代持协议是认的，表示愿意承担这些信用债的信用风险。原因是这些信用债里，有很大一部分属于国海证券承销的债券。有关券商在与国海证券沟通的时候点明这个要素，表示“他们持有的很多债券属于信用债，资质并不算太好，都是国海包销的。”但国海并没有表示对信用债的浮亏和由此产生的资金成本负责。现在市场机构们唯有十指交叉盼望这些信用债本身不会发生违约，还可以继续持有下去，信用债的票息相对较高，尚能覆盖资金成本。

据财新确认，国海证券代持违约事件涉及的债券总量达208.5亿元，涉及的24家机构中有19家券商、4家银行和1家信托、共设21个券种，其中信用债占到17%左右。此前，国海证券在22日的公告里披露，公司初步统计事件涉及债券金额不超过165亿元，其中80%以上为安全性和流动性高的主流国债、国开债品种；信用债占比不到20%。统计数字存在差别的原因是，国海证券没有将只具有口头协议的交易纳入到统计范围中。

但国海现在的处理方案，则是推翻有关利率债交易性质实际将“代持交易”变成了“共同投资”。这令有关机构觉得这枚苦果难以下咽。

“代持”实为场外的非标准化的买断式回购，实际为一种机构间的短期融资方式，可大体分为两类，一类发生在二级市场，B机构帮A机构购买且代持某只债券一段时间，帮A机构获取债券收益率上涨的部分；第二类发生在一级市场，是指B机构帮A机构，从一级市场代持由A机构承销的企业债券，以呈现承销顺利的状态。事后都是B机构获取几十个BP的代持费，A机构按照承诺按时回购。国海案涉及的这两类代持交易都已涵盖。

按照国海证券现在的方案，各家交易对手一方面需要将代持的利率债持有到期，这不仅占用了代持机构的资本额度，还要和国海证券一起承担债券价格下跌的浮亏和持有期的资金成本。 一位债券市场资深人士认为，这也相当于国海证券将内控风险转移给了整个债券市场，通过债市的走势和交易对手的担责来消化自身的风险，“这成了对’萝卜章’行为的奖励。”

年报显示，国海证券2015年净利润约为18亿元。 ■

（财新记者吴红毓然对此稿亦有贡献）

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