「方正固收·转债」深度解析,二级市场机遇凸显，海澜之家可转债申购价值大揭秘

"方正固收·转债"可能是指方正证券旗下的固定收益投资产品或服务，专注于可转换债券（转债）的投资分析。以下是对海澜之家可转债在二级市场的申购价值分析的大致框架：
### 海澜之家可转债基本信息 1. "转债代码"：需要提供具体的转债代码。 2. "发行规模"：转债的发行总量。 3. "发行价格"：转债的初始发行价格。 4. "转股价格"：投资者转股时股票的价格。 5. "发行日期"：转债的发行起始日期。 6. "到期时间"：转债的到期时间。
### 二级市场主要机遇分析 1. "市场情绪"： - 分析市场对转债的整体情绪，包括投资者的偏好和市场的流动性。 - 考虑市场对海澜之家股票的预期，以及这些预期如何影响转债的表现。
2. "股价表现"： - 分析海澜之家股票的股价走势，以及其对转债价格的影响。 - 评估股价波动对转债转股价值的潜在影响。
3. "利率环境"： - 分析当前及预期的利率水平，因为利率变动会影响转债的纯债价值和转股价值。 - 考虑利率变动对转债溢价率的影响。
4. "基本面分析"： - 评估海澜之家的财务状况、盈利能力和行业地位。 - 分析公司的增长潜力和风险

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摘要

1、海澜转债（正股海澜之家）申购日为7月13日，申购代码733398，单个账户网上申购上限为1万张（100万元）。

2、海澜之家是我国男装市场的绝对龙头：

2）“类自营”模式稳定，“多品牌”+“引入战投”发展可期，且预计未来有望通过腾讯带来与京东、唯品会、万达等的合作机会；

3）公司资本运作效率（ROA）同业最高，净利润总额为同业最高，转债项目对智慧门店打造、加码电商以及爱居兔加快释放利润也有较大助力作用；

4）目前公司动态PE为16.04倍，处于较低水平，后续随着业绩增长仍有一定上升空间。

3、海澜转债股性较强，下修条款较宽松，预计海澜转债的转股溢价率在8%左右，上市中枢价格为105.21元。

4、抛去原股东优先配售的规模，可供配售的转债预计为8亿元，网上申购户数预在35万户左右，中签率为0.227%-0.23%。近期转债中签率大幅提升，可改变顶格策略，选择部分申购。

5、海澜转债主要的机遇在二级市场，目前打新预收益率不高。若正股下跌6%，则有破发风险，建议谨慎申购。

风险提示：正股及市场大幅波动风险

目录

1 海澜之家：纺织服装大白马，男装市场绝对龙头

1.1 行业企稳回暖在即，公司龙头地位稳定

1.2 “类自营”模式稳定，“多品牌”+“引入战投”发展可期

1.3 公司经营数据良好，发行转债将优化运营管理模式

2 发行关键信息

3 偏股性转债

4 上市价格中枢：105.21元

5 中签率约在0.229%左右

正文

1 海澜之家：纺织服装大白马，男装市场绝对龙头

公司为我国男装市场的绝对龙头，同时也是A股纺织服装行业的大白马。公司成立于2002年，于2014年在上交所借壳凯诺科技上市，公司目前业务涵盖品牌服装的经营以及高档西服、职业服的生产和销售，品牌服装的经营包括品牌管理、供应链管理和营销网络管理等。公司产品包括男装、女装、童装、配饰及家居类产品，上游是纺织行业的面、辅料子行业和成衣制造业，下游直接面向服装零售顾客。

公司旗下主要品牌包括：1、海澜之家；2、爱居兔（女装）；3、海一家；4、圣凯诺（定制职业装）等。其中，海澜之家为公司主品牌，主打平价男装，市场定位明确，以三四线市场为主要战场通过高性价比模式来吸引男性消费者。爱居兔则为公司通过海澜之家模式衍生的女装品牌，目前虽体量较小但发展迅猛。海一家的定位为大卖场模式，主要用于帮助公司清理尾货较少库存。圣凯诺则为定制模式，不直接通过线下门店销售，主要是为客户提供更加定制化的服务。

公司目前营收稳步增长，2018年1季度营收和净利润均实现双位数高增。2017年纺织服装行业整体需求弱复苏，公司实现营收182亿元，同比7.06%（去年同期为7.39%），归母净利润33.29亿元，同比6.6%（去年同期为5.76%），业绩稳中有升；2018年一季度实现营收57.86亿元，同比12.16%（去年同期仅为0.55%），归母净利润11.31亿元，同比11.97%（去年同期为5.47%），一季度营收和净利润均实现双位数高增。

1.1 行业企稳回暖在即，公司龙头地位稳定

纺织服装行业在2008年-2012年间由于过于乐观误判了市场潜在需求从而盲目扩张，在2012年-2013年间行业被迫进行被动去库存。许多企业不得不为去库存而花费巨资，2013年后行业进入整顿时期。直到2016年四季度经济拐点上行，工业企业库存自2016年下半年开始走强（与整体经济回暖时间一致），而在工业企业产成品存货持续走强/高位震荡的同时，纺服行业2017年开始出现库存出清的现象。需求和消费在2017年四季度开始出现小幅回暖迹象。我们认为随着消费升级的趋势拉动，纺织服装行业企稳回暖在即。

我国男装行业集中较低，公司龙头地位稳定，虽多年为市占率第一仍有上升空间。我国男装市场集中度较低，2017年前十企业的市占率总和仅达到16.3%，相比美国和法国2016年男装前十企业市占率分别为37.3%和48.7%，我国男装市场集中度仍有较大的上升空间。而去库存时期则会过滤不少小型企业，更有助于行业龙头提升市占率。而公司男装市场的绝对龙头地位自2014年超越杰克琼斯后基本保持稳定短期内难以撼动。

1.2 “类自营”模式稳定，“多品牌”+“引入战投”发展可期

公司的主品牌为海澜之家，其公司收入和利润的主要来源，占总收入的82.76%。品牌发展至今主要核心竞争力为公司独特的“类直营”模式，通过对上游供应商和下游加盟商的有效管控将整个供应链体系紧密的结合在一起。

上游供应商：采取零售导向的赊购、联合开发与滞销商品退货相结合模式，减少资金占用、利用供应商设计资源、降低滞销风险。

下游加盟商：下游加盟商仅负债提供资金，门店所有权归加盟商，但门店的选址、装修、员工培训到最终经营都归公司管。不仅最大限度的保证了终端门店的绝对控制权还可利用加盟商资金快速扩张提高周转率。

截至2018年一季度，公司共有终端零售门店5860家，分布于全国31个省区，覆盖 80%以上的县、市，部分省份的营销网络已经渗透到乡镇级别，建立了面向全国的营销网络。其中海澜之家品牌门店4523 家（直营37、加盟4486），爱居兔品牌门店1100家（直营6、加盟1094），其他品牌门店237家（直营12、加盟225），公司门店的销售收入中有90%以上来源于5805家加盟店。目前，公司计划在2018年新开700家门店，其中海澜之家净开店400家，爱居兔品牌门店净增300家。并且将持续优化街边店的布局，加大购物中心门店的拓展力度。

公司于2017年9月1日与阿里巴巴（中国）有限公司签署《战略合作协议》。双方达成高度战略合作共识，拟在品牌建设、渠道管理、产品创新等领域开展深入的战略合作。

此外，公司又于2018年2月2日与腾讯签署了《股份转让协议》引入了战略投资。经协商，股份转让总价为人民币25亿元，本次转让股份占公司当前总股本的5.31%。预计未来有望通过腾讯带来与京东、唯品会、万达等的合作机会。

1.3 公司经营数据良好，发行转债将优化运营管理模式

公司资本运作效率（ROA）同业最高，净利润保持稳定，净利润总额为同业最高。公司ROA水平在过去3年均在A股男装行业中保持领先，净利率水平虽然在15年、16年和18年一季度低于雅戈尔但基本保持在20%左右波动较小。且以雅戈尔为例，虽然18年一季度净利率复苏，但此前波动过大，利润总额在17年大幅下降，其增长性较差。且目前公司动态PE截至2018年7月12日为16.04倍，处于较低水平，2015年期间曾达30倍左右，仍有一定上升空间。

公司本次可转债拟募集资金30亿元，其中，6.2亿元将用于产业链信息化升级，19.5亿元将用物流园区建设，4.3亿元将用于爱居兔研发办公大楼建设。转债项目对智慧门店打造、加码电商以及爱居兔加快释放利润有较大助力作用，将进一步提升公司产业链信息化水平、仓储物流效率与研发设计能力，优化升级既有运营管理模式。

2 发行关键信息

3 偏股型转债

海澜转债的转股价格为12.4元，与当前12.08元的正股价格相比基本持平，溢价空间较小，股性较强。

下修条款较宽松，其余条款中规中矩。

4 上市价格中枢：105.21元

海澜转债的转债平价为97.42，将其与平价类似的永东转债、太阳转债比较，结合纺织服装行业特点与正股表现，我们给予海澜转债8%左右的转股溢价率，照此估算，其上市价格位于100.39元-110.08元区间内，中枢价格为105.21元，在近一年上市的转债中，首日预收益率位于中等偏上水平。

5 中签率约在0.229%左右

原 A 股股东可优先配售的可转债上限总额占本次发行的可转债总额的99.89%。前十大股东合计持股86.71%，公司实际控制人周建平及其一致行动人周晏齐、周立宸通过海澜集团、荣基国际直接及间接持公司总股本的64.28%。假设前十大股东有80%参与配售，其他股东中有30%参与配售，将约有8亿元转债可供网上申购。

近期股市与转债市场行情疲弱，预计网上申购积极性有限，假设网上申购户数中枢为35万户，中签率在0.227%-0.23%之间。近期转债中签率大幅提升，可改变顶格策略，选择部分申购。

根据每股配售0.667元面值可转债计算，若正股下跌0.28%，抢权申购的收益率就可能被完全吐出。若正股下跌6%，有破发风险，建议谨慎申购，不必抢权。

本文内容来源于已发布报告《主要机遇在二级市场——海澜之家可转债申购价值分析》