“放水”引发通胀风云，究竟谁在这场金融博弈中占据上风？
“放水”通常是指政府或中央银行为了刺激经济而增加货币供应量的行为，比如通过降低利率、购买政府债券等手段。这种做法的目的是为了降低融资成本，增加市场流动性，从而促进经济增长。
“通胀”是指一般物价水平持续上涨的现象。当货币供应量增加，而经济中的商品和服务供应量没有相应增加时，就会导致货币贬值，进而引起物价上涨，形成通胀。
关于“放水”与“通胀”谁赢了的问题，这并不是一个简单的对错问题，而是经济政策选择和效果的问题。
1. 如果“放水”政策成功刺激了经济增长，增加了就业，提高了社会福利，那么可以说这种政策是成功的。在这种情况下，虽然可能会出现一定程度的通胀，但只要通胀率在可控范围内，那么这种通胀可以视为是“温和通胀”，是经济增长的副产品。
2. 如果“放水”政策导致通胀率过高，超过了经济的承受能力，引发了严重的通货膨胀，那么这种政策就是失败的。在这种情况下，通胀会损害消费者购买力，导致社会不稳定，甚至引发经济危机。
因此，不能简单地说“放水”与“通胀”谁赢了，这取决于具体情况和政策效果。在实施货币政策时，政府需要在经济增长和通胀之间找到平衡点，以实现经济的稳定和可持续发展。
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关注资本市场的人都知道，近期国家推出了一系列增量政策，像发行特别国债、综合运用地方政府专项债券和专项资金、设立股票回购增持再贷款、推出互换便利以及实行降准降息等。不过，对于不是金融专业的小伙伴们而言，这些词可能让人看得一头雾水，不知其所以然。而现在央行推出了买断式逆回购这种新玩法，用大白话理解可以说逆回购就是一种央行放水的工具。在买断式逆回购中，店铺（银行）不再把物品（债券）质押给典当行（央行），而是直接卖给典当行（央行），并且约好一年后再买回来。这样一来，物品就不是冻结状态了，典当行可以随便处置，因为此时物品所有权一起转让给了典当行。就像店铺把一个古董卖给典当行，以前古董的所有者是店铺，现在变成典当行了，典当行可以把古董转手卖掉，但只要店铺在约定期限内把钱还上，典当行就必须把古董再买回来还给店铺。
对于典当行来说，如果在借款期内对古董买进卖出赚差价，那是典当行的本事，但其中交易成本很高，有可能古董卖出去了买不回来，人家不愿意再卖，这样典当行就会违约。
不过，典当行手里的古董等物品如果流动性很高，买进卖出可以高频操作。这就等于变相增加了典当行手里可交易的物品数量。典当行手里物品数量一多，就可以通过砸盘来影响市场价格，获得更多收益。
所以，这种买断式逆回购的方式有很多好处，一是增加了放水的工具，二是增加了央行手里的债券筹码，方便砸盘打爆多头，拉升收益。
说到“放水”，很多人对这个词好像很熟悉，但对它的真正概念却是陌生的。“放水”是民间通俗的说法，准确来说是央行投放基础货币的行为。央行投放的是基础货币，这些基础货币在商业银行的信贷作用下会变成我们熟知的M2。
举例来说，央行投放 1 亿基础货币给工行，工行放贷给中石油，如果中石油拿到这笔钱后马上还贷款，此时货币乘数为 1，1 亿基础货币只产生1亿M2，这是最糟糕的情况，即货币政策失效，资金在金融系统空转。
比较理想的情况是，工行把这 1 亿先贷给张三，张三存回工行后再贷给李四，李四又存回，工行再贷给王五。考虑存款准备金的影响，工行最多能放贷几次呢？答案是存款准备金率的倒数，也就是货币乘数的最大值，即货币乘数最大=1/存款准备金率。比如工行现在存款准备金率是8%，货币乘数极限值1÷8%＝12.5，这意味着工行最多可以来回倒腾贷款 12.5 次。此时，1亿基础货币就变成了12.5 亿的M2，这是经济最好的表现，央行会非常开心。
那么，我们现在的货币乘数是多少呢？这个并不难计算。央行资产负债表中的储备货币就是基础货币余额，9月底这个数字是37.9万亿。而9 月底 M2的余额是 309.48 万亿，由此计算得出货币乘数为 309.48÷37.9 = 8.16。现在商业银行存款准备金率平均是 6.6%，货币乘数的极限值为 1÷6.6≈15。
对比一下就会发现，8.16距离 15 还有一定距离，这也反映出现在市场上信贷需求不旺，这些都是可以通过计算得出的。
再对比疫情前的 2018 年，当时金融系统存款准备金率高达14.9%，货币乘数极限值只有 6.7。通过央行资产负债表计算出来的货币乘数是 5.5。
很明显，5.5 距离 6.7 更近，而现在的 8.16 距离 15 则更远。这表明现在国内信贷需求下降，银行正发愁贷款放不出去。
所以现在央行面临的压力是，如果要继续推高M2，就需要投放更多的基础货币。原本央行以为投放1个亿的基础货币可以堆高15亿的M2，结果现实却是1亿的基础货币只能产出8亿M2。要想仍然有15亿的M2产生，央行是不是需要投放将近两倍的基础货币呢？
但钱不能乱印，这里就涉及到锚的问题了。
需要补充说明的是，央行一定要去堆高M2，因为有M2才能有GDP。如果GDP有必须要达到的数字，那么就算货币乘数越来越低，央行也只能硬着头皮投放更多基础货币，这就是央行目前的处境，因为它不具有独立性，必须背负堆高M2的使命。
回顾一下历史，2001年中国加入WTO后，贸易和资本都是顺差，大量美元涌入中国。这时央行以美元为锚发行基础货币进行结汇，但那时经济处于上升期，美元流入实在太多，央行反而担心钱印太多引发高通胀，所以当时央行要通过发行央票或者提高存款准备金率的方式把印出去的钱收回来一些。
然而，2015 年经历一轮股灾后，外汇大量出逃，一年就流失1万亿外汇储备。如果按照以美元为锚的印钞模式，外汇储备流失、外资出逃，央行的外国资产减少，就需要用提高存款准备金率等方式减少人民币供应，以此来稳定汇率。但在当时，如果央行这么做会更加导致经济通缩，引发金融危机。于是，2015 年开始，央行不再以美元为单一锚印钞，而是发明了一堆货币政策工具来投放基础货币，比如麻辣粉（MLF）、酸辣粉（SLF）、7天逆回购等等都是那时候出来的货币工具。
这些工具的锚是什么呢？其实就是信用债。央行的资产负债表里写得很清楚，外汇和对其他存款性公司债权，就是央行发行基础货币的锚。
通过对比就会发现，现在央行印钞半个锚还是外汇，半个锚是这些信用债，今年央行对这个放水的锚又进行了一些改革，以后会在央行的资产负债表里看到股票，因为央行刚推出了一个互换便利政策，包括还会看到更多的国债，因为央行今年开启二级市场国债买卖，这意味着以后央行的资产负债表结构会变，会有更多的国债，更多的股票，更少的存款准备金。
当然，只要继续放水，以后外汇这个锚也只会越来越小。
对于放水这件事，我们通常会认为央行水放的越多，通胀就会越高，其实还并不准确，就好像刚刚的例子，央行投放1亿的基础货币给工行，工行给中石油，中石油拿来还贷款，货币成数为1，钱基本在银行里赚了一圈，这是不能推动物价上涨的。
物价上涨需要有前提条件，就是央行放水，这个水能流到实体经济领域，那么通胀才会出现，央行放水到引发通胀会经过三个阶段，只有到了最后一个阶段才会出现恶性通胀。
第一个阶段是还债。这个阶段央行放水的目的是将钱给到地方政府和国企部门，让他们去还债。比如现在把地方隐性债用国债置换，而国债主要由金融机构购买，背后就是央行提供流动性支持。这样一套操作下来，就是央行放水给到地方政府和国企还债，钱不会流入实体经济。
接着进入第二阶段，即完成 GDP 指标。这时央行是定向放水，给到国企央企、上市公司和大型民营企业。比如央行有专门的保障性住房再贷款工具，鼓励商业银行给地方政府的保障性住房项目放贷。这些项目都是冲着 GDP 指标去的。这个阶段会有一部分钱流入实体经济，即便像政府造一个没用的机场项目、码头，也得雇人、发工资、买原材料，有一部分钱会流动起来。但更多的钱可能进入某些人的口袋，这部分钱以现金形式放在某处，或者进入资本市场变成股份，然后谋划出逃。这个阶段也不会引发高通胀，因为流入实体经济的钱还是有限，更多的可能是在资本市场出现结构性的资产泡沫，比如少数大公司股票大涨，像央行现在的股票回购再贷款就会起到这样的作用。
最后是第三个阶段，央行继续放水，外汇这个锚越来越小，终于遭遇输入性通胀。这个逻辑很简单，就是货币供需关系的变化。人民币发得越来越多，但需求上不去，汇率就得下来。汇率一下降，外资出逃，输入性通胀就来临了。
输入性通胀是最要命的，这时进口商品和原材料价格大幅上涨，直接推高生产和生活必需品成本。大家一看本国汇率一直跌，粮油米面一直涨价，然后一哄而上，把手里所有的钱拿去囤粮，恶性通胀就这么来了。
典型输入性恶性通胀的案例有津巴布韦，津巴布韦曾经历了严重的恶性通胀，主要原因之一是输入性因素和国内货币政策的双重影响。该国经济结构依赖进口，在国际经济环境变化时，比如美元等主要货币的波动和国际大宗商品价格的上涨，对其产生了巨大冲击。
津巴布韦在土地改革后，农业等基础产业遭到破坏，粮食等大量生活物资需要进口。当国际粮食价格上涨，同时本国货币津巴布韦元汇率暴跌时，进口商品变得极其昂贵。例如，在恶性通胀最严重的时候，物价几乎每天都在翻倍。商店里的基本生活用品价格飞涨，一个面包的价格可能在短时间内从几津巴布韦元涨到几百万津巴布韦元。人们拿着成捆的货币去购买少量的商品，经济陷入极度混乱，货币体系几乎崩溃。这个在我之前的文章里有具体聊过，感兴趣的可以看《津巴布韦币为何变得“一文不值”，如何打破通胀“魔咒”》。
其次是阿根廷。阿根廷是一个资源出口型国家，但同时也依赖进口商品来满足国内多样化的需求。历史上，阿根廷多次面临货币危机和输入性通胀。
当全球经济形势变化，美元走强，阿根廷比索就会贬值。由于阿根廷大量进口能源、机械和部分食品等，货币贬值导致进口成本急剧上升。以石油为例，在比索贬值期间，进口石油价格大幅上涨，带动了交通运输、工业生产成本的增加。同时，农产品等出口价格的涨幅难以弥补进口成本的上升，国内物价飞涨，通胀率一度超过50%，民众生活成本大幅增加，企业经营困难，经济增长受到严重抑制。
历史上，输入性恶性通胀例子还有很多，比如委内瑞拉、黎巴嫩等等，可以说放水的终点是恶性通胀，我们目前正处于放水的第一和第二阶段，此时能流入实体经济的钱很少，所以很难引发普遍的高通胀，最多出现一些结构性资产泡沫，比如某些股票大涨。但说句实话，央行的使命不应该只有GDP，最核心的使命应该是三个：一是控制物价，二是保障就业，三是保持金融稳定，如汇率稳定、不爆发金融危机等。
按理说，刷GDP不是央行最应该做的事情，但由于央行没有独立性，看起来好像央行眼里只有GDP目标，干什么都是为了GDP，这其实很不好。这也是我们会担心走到第三阶段出现恶性通胀的原因。如果不放弃刷 GDP 这个面子工程，未来人民币可能会变成“津巴布韦币”。
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