安彩高科研究报告,光伏玻璃转型新篇章，高端产品助力中长期稳健成长

"安彩高科研究报告：转型光伏玻璃再启航，静待高端玻璃中长期成长"
"一、公司概况"
安彩高科（股票代码：600207）是一家专注于玻璃深加工的企业，近年来公司积极进行战略转型，将业务重心转向光伏玻璃领域。随着光伏产业的快速发展，公司有望借助光伏玻璃的市场需求实现业绩的持续增长。
"二、转型背景"
1. "光伏产业政策支持"：近年来，我国政府大力支持光伏产业发展，出台了一系列政策鼓励光伏发电，为光伏玻璃行业提供了良好的发展环境。 2. "市场需求旺盛"：随着光伏发电成本的降低，光伏市场对高品质光伏玻璃的需求日益增长，为公司转型提供了市场空间。 3. "公司自身优势"：安彩高科在玻璃深加工领域拥有丰富的经验和技术积累，具备转型光伏玻璃的坚实基础。
"三、转型成果"
1. "产能扩张"：公司已投资建设多条光伏玻璃生产线，产能逐步释放，为市场提供充足的产品供应。 2. "产品升级"：公司积极研发高端光伏玻璃产品，满足客户对高性能产品的需求。 3. "市场拓展"：公司已与多家光伏企业建立合作关系，产品销售范围不断扩大。
"四、未来展望"
1. "市场空间广阔"：随着光伏产业的持续发展，光伏玻璃市场需求有望保持稳定增长，为公司带来持续的业务增长点。 2. "高端产品优势"：公司高端

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（报告出品方/作者：广发证券，邹戈，陈子坤，谢璐）

一、玻壳巨头挺过阵痛期，转型光伏玻璃再起航

（一）玻壳巨头战略转型光伏玻璃

安彩高科是以光伏玻璃、浮法玻璃和天然气为主营业务的高新技术企业。公司原本 主营显像管玻壳、显示器玻壳生产，曾是中国最大的彩色玻壳生产基地，1999年于 上海证交所上市，2004年公司玻壳产能跃居世界第一。为保障玻壳生产用气，2004 年公司投资设立控股子公司安彩能源，介入天然气能源领域。伴随CRT行业由盛转 衰，2005-2011年间公司业绩表现欠佳，也因巨头转身困难，公司历经了较长的阵痛 转型期。

2007年，河南投资集团通过股权法拍入主安彩高科，助力公司业务转型。 2009年，公司250t/d光伏玻璃窑炉建成投产，战略转型进入光伏玻璃领域，成为国 内首批从事光伏玻璃生产的企业。2011年公司彻底退出CRT业务。2019年，公司借 “退城进园”迁建减轻历史包袱，加码光伏玻璃、高端玻璃制造业务，经营基本面持 续向好。2021年，公司收购光热科技，重新进入超白浮法玻璃领域。截止2022年8 月，公司光伏玻璃在产产能2700t/d，位居行业第五，超白浮法玻璃在产产能600t/d， 占全国超白浮法玻璃产能7.27%。

光伏玻璃是公司当前核心主业，带动近两年业绩快速增长。自2013年起，安彩高科 主营业务完全转至光伏玻璃、浮法玻璃和天然气业务，其中，天然气业务为公司提 供稳定收入基础，光伏玻璃业务是公司利润主要来源。从收入结构来看，2013年至 今，公司约50%的收入来自天然气管道运输，50%的收入来自玻璃业务。从盈利结 构看，2013年至今，天然气、管道运输贡献约30%的毛利，玻璃业务贡献约70%的毛利。恰逢光伏玻璃行业“平价上网”需求爆发，2019年公司“退城进园”新建900t/d 光伏玻璃窑炉，替换原250t/d+500t/d“高龄”小窑炉，使得近两年公司光伏玻璃收 入实现高速增长，带动公司经营收入与业绩大幅改善。2019-2021年公司营业收入分 别为20.2、22.9、33.4亿元，归母净利润分别为0.2、1.1、2.1亿元。

盈利能力方面，2013-2019年公司归母净利润微薄，2014、2018年两次出现大额亏 损，原因一方面在于公司天然气业务除自用外主要客户是城市燃气公司，不涉及最 终消费者，收费主要是天然气采购价+管输费用，毛利率较低（低于10%），且浮法 玻璃业务在2015年被剥离前连年严重亏损，压制利润；另一方面，公司原有光伏玻 璃产能规模小（250t/d+500t/d），缺乏规模效应，易受原材料、产品价格影响，费 用摊薄效应弱，此外，光伏玻璃二厂500t/d窑炉关停、光伏“531”政策等因素进一 步加剧了公司2018年的亏损。2020-2021年，900t/d光伏玻璃窑炉进入稳定运营状态， 规模效应显现，叠加光伏玻璃涨价周期，公司光伏玻璃毛利率中枢由10%大幅抬升 至25%，带动整体毛利率、净利率重回上升区间。

明确“一核四极”发展战略，围绕玻璃主业多点开花。2021年，公司明确“一核四 极”发展战略，即以玻璃制造为核心，做大光伏产业、做强光热产业、做精燃气产 业、培育高端玻璃产业。 （1）积极扩张光伏玻璃产能。公司现运营光伏玻璃产线3条，除本部安阳市900t/d光 伏玻璃生产线外，2022年4月子公司焦作安彩800t/d、许昌安彩1000t/d光伏玻璃窑炉 相继点火，预计三季度达产，2022年末光伏玻璃产能达2700t/d，同比+200%。 2022年6月17日，公司与晶澳科技签订光伏玻璃战略合作协议，总金额约25.4亿元 （按3.2mm光伏玻璃含税均价28.5元/平方米测算），约占公司2021年度经审计主营 业务收入33.4亿元的76.04%，将有力支撑公司消纳新产能、提高盈利能力。

（2）前瞻储备光热玻璃批量生产能力。2021年，公司收购河南投资集团持有的安彩 光热科技100%股权，获得2021年2月新点火的超白浮法玻璃/光热玻璃600t/d生产线。 光热玻璃主要用于光热电站聚光集热的定日镜，有一定技术壁垒，根据公司投资者 互动平台问答，安彩是国内唯二的光热玻璃批量化供应商（另一家是大连旭硝子）。 随着未来光热发电需求不断释放，公司光热玻璃业务将贡献较大业绩弹性。

（3）理顺天然气板块业务架构。公司天然气板块业务可划分为天然气管道运输以及 LNG、CNG贸易和加气站，天然气业务具备垄断性特征，始终是公司收入的重要组 成，同时，天然气业务也为玻璃业务提供重要燃料支持。公司LNG、CNG业务（主 要由子公司安彩燃气运营）多年来经营稳定，近三年贡献15-20%收入，随着高毛利 率、高附加值的光伏玻璃、浮法玻璃规模逐渐做大，LNG、CNG业务净利润占比持 续下降，2021年仅占整体净利润的0.52%。

2022年6月，公司董事会审议通过《关于出售LNG、CNG业务相关资产暨关联交易 的议案》，拟剥离与LNG、CNG贸易和加气站业务相关资产（包括安彩燃气100%股 权及安彩高科运营的LNG、CNG业务资产），转让给控股股东河南投资集团，从而 避免同业竞争，优化业务结构。短期看，业务剥离对公司收入规模造成一定影响，但 由于LNG、CNG净利润占比较低，因此对公司净利润层面的影响微弱。中长期看， 剥离低效资产后，更有利于抬升综合毛利率、净利率，提高管理效率。

（4）培育药用玻璃、电子玻璃等高端玻璃制造业务。①药用玻璃：2019年公司与凯 盛君恒、安阳市国控集团三方出资成立凯盛安彩君恒药玻（安阳）有限公司，三方均 持股33.3%，该公司主营硼硅药用玻璃。2022年3月，公司发布《关于投资建设中性 硼硅药用玻璃项目的公告》，拟投资3.8亿元自建中性硼硅药用玻璃产线，建成达产 后预计年产能为1万吨。②电子玻璃：公司参股海川电子玻璃，持有20%股份，该公 司主营超薄电子玻璃、导电膜玻璃等，2021年实现营收1.54亿元，净利润0.14亿元。 公司凭借多年电子玻璃生产经验，着力推进中性硼硅药用玻璃和电子玻璃研发制造， 有望培育出新的利润增长点。

（二）河南投资集团控股，国资背景赋能

河南投资集团控股，国资参与定增助力公司战略转型。河南投资集团是河南省政府 投融资主体、省属功能类重要骨干企业，公司系河南投资集团旗下唯一光伏玻璃产 业上市平台。转型期间，公司两次发起定增合计融资21亿元。2013年公司向河南投 资集团定增10亿元，2016年向郑州投资控股、富鼎电子（与富士康实控人同为鸿海 精密）合计定增11亿元，为公司转型注入资金活水。截止2021年底，公司第一大、 第二大股东分别为河南投资集团和富鼎电子科技，持股比例分别为47.26%、17.04%。 2022年8月，公司定增获得中国证监会发审委审核通过，拟定增募集不超12亿元，用 于许昌安彩年产4800万平方米光伏轻质基板项目及补充流动资金，其中河南投资集 团拟认购2亿元，发行完成后预计河南投资集团持股比例将不低于40%，仍为第一大 股东。

从子公司业务运营来看，光伏玻璃、浮法玻璃和天然气三大板块结构清晰。公司主 要子公司分别为经营光伏玻璃的安彩光伏新材料、焦作安彩、许昌安彩；经营超白 浮法玻璃（光热玻璃）的安彩光热；经营天然气管输和销售的安彩能源、经营LNG 贸易和加气站业务的安彩燃气（后续拟剥离）。

二、夯实燃料成本优势，规模效应+原料自供+结构优化光伏玻璃有望持续降本

（一）行业需求长期向好，供给端关注有成本优势和扩张能力的企业

1．从需求端来看，行业长期向好趋势不改，薄型、宽版玻璃加速渗透

“双碳”目标下光伏装机量或持续高增。中长期看，碳达峰、碳中和大背景下，光伏 发电作为目前国内最经济的电力能源，有望成为我国构建新型电力系统和全球新增 电力装机的主力。根据国家能源局，22H1我国光伏新增装机容量31GW，同比增长 137%，维持高景气。根据广发证券电新组预测，2021-2025年全球光伏新增装机复 合增速约27%。光伏装机量持续快速增长，奠定光伏玻璃行业长期成长主基调。

双面双玻组件加速渗透，打开光伏玻璃增量空间。双面组件使用双面电池，以双面 双玻为主流封装方式，对应玻璃主要规格为2.5mm、2.0mm。双面双玻组件结构具 有背面发电增益，且双玻封装加强组件保护，延长组件寿命，降低衰减率，提高全生 命周期内发电量（双玻功率质保期30年，单玻25年）。单双玻组件几乎同价，性能、 度电成本双重优势下双玻更具经济性。对比2022年8月第1周分布式组件市场指导价 格，单双面组件价差仅在0.04元/W（单价都在2元/W左右）。

对应到光伏玻璃使用量上，面板、背板均配置2.0mm玻璃情况下，单位组件玻璃使 用量（按重量计）将较传统3.2mm单玻提升25%。据CPIA测算，2020-2025年，双 面组件渗透率有望从25%提升至60%，带动≤2.5mm薄型玻璃盖板占有率从27.7% 提升至60%。双玻持续渗透，一方面或将使光伏玻璃需求量增速超过光伏行业，另 一方面使需求更多转向薄型玻璃。

组件大型化趋势带来宽版玻璃结构性需求。大尺寸电池片组件输出功率更高，可显 著降低度电成本及组件以外的系统成本，目前已成为主流发展趋势。据CPIA预测， 166mm仅为硅片近几年过渡尺寸，2020-2021年182mm和210mm尺寸合计占比由 4.5%迅速增加至45%，未来占比仍将加速提升。166mm硅片对应组件宽度在 1100mm以下，182、210mm规格组件宽度在1130mm和1300mm左右，作为封装材 料，光伏玻璃应适应组件尺寸，大尺寸变革将带来宽玻结构性需求。

2．从供给端来看，行业计划新增产能较多，但扩产能力、意愿影响实际供给总量

供给特点来看，光伏玻璃供给具有一定刚性。一方面，光伏玻璃产线投资金额大、 扩产周期长，根据福莱特可转债募集说明书，一条1200t/d的光伏玻璃产线需要投资 约12亿元，且从开工到达产通常耗时1-1.5年左右。另一方面，光伏玻璃产线启停成 本高，产线一旦点火就要持续生产8-10年，关停冷修的时间成本和资金成本均较大 （需3-6个月才能再度复产），启动降温环境后续再烤窑将大量消耗燃料，因此企业 通常连续生产，供给方面具有一定的刚性。

从扩产能力来看：（1）听证会、能评、环评约束：光伏玻璃属于高耗能行业，尽管 工信部2021年7月印发《水泥玻璃行业产能置换实施办法》之后，新建光伏玻璃不再 受产能置换政策的约束，但建立了风险预警机制，当产能过剩风险出现时，我们预 计高耗产能落地将首先受限。目前，光伏玻璃新建项目需要由省级工业和信息化主 管部门委托全国性的行业组织或中介机构召开听证会，程序相较之前更加繁琐，过 程要求更高，间接设置了一定新增门槛，且项目建成投产后企业履行承诺不生产建 筑玻璃。（2）资金能力：新建窑炉投资资金要求高，据福莱特可转债募集说明书数 据，1200t/d的光伏玻璃产线需要投资约12亿元。

从扩产意愿来看：扩产意愿与盈利能力挂钩。行业内盈利能力分层明显，成本优势 是核心竞争力，具备规模和上游资源优势的企业，毛利率水平大幅优于行业内其他 企业（见后文）。据卓创资讯，2021年底国内光伏玻璃在产产能41260t/d；2022年 1-7月累计新增产能19650t/d。当前行业供需缺口收窄，整体盈利处于较低水平，后 续中小规模企业、尤其是跨界入局的厂商，将更审慎考虑前期建设投资、中期运营 投入与回本周期，实际产能落地规模及节奏或低于预期。因此，供给端应当更关注有成本优势和扩张能力的光伏玻璃企业。

3．从竞争格局来看，双龙头成本优势稳固，安彩盈利能力领跑第二梯队

光伏玻璃行业的核心竞争力是成本控制能力。光伏玻璃产品同质化，下游组件企业 2021年CR5高达63.4%，同规格光伏玻璃售价几乎无差异，因此，各企业竞争力与 盈利水平的关键在于成本控制能力。当前行业已形成双寡头竞争格局，福莱特、信 义光能2021年市场占有率合计超过50%。

对比行业内上市公司过去5年表现，不同公司间成本控制能力差异较大，光伏玻璃企 业毛利率呈明显分层格局：第一梯队福莱特和信义毛利率领先 同行，核心竞争力稳固；第二梯队主要有安彩高科、洛阳玻璃、拓日新能等，毛利率 在15-30%间，安彩高科900t/d的安阳一线稳定运行后，2021年毛利率领跑第二梯队 （2021年安彩高科、洛阳玻璃、拓日新能光伏玻璃的毛利率分别为25.39%、20.29%、 19.85%），公司与龙头福莱特的差距缩小至10pct。

解构生产成本，原材料与燃料是决定生产成本高低的最重要因素。参考龙头企业福 莱特成本结构，2015-2018H1福莱特直接材料与燃料动力占比总和约达80%，其中， 直接材料主要以纯碱和超白石英砂为主，燃料动力过去以石油类燃料为主，环保要 求下，近些年天然气燃料占比提升。

低成本优势归根结底源自单线规模、总规模和资源。

（1）单线规模：单线规模提升可以带来更优的单位能耗水平、切片成品率以及更低 的摊销成本：①降低单位能耗。大型窑炉内部燃料和温度更稳定，所需要的原材料 和能耗更少。以2020-2021年不同单线规模的新建产线为例，根据各项目环评文件， 福莱特1200t/d产线玻璃液热耗为1360Kcal/Kg，南京远鸿720t/d产线热耗为 1380Kcal/Kg，金晶科技600t/d产线热耗为1400Kcal/Kg。②提高成品率。成品率的 损失主要来自切边和不良品，切边是损失的主要来源，提高单线规模可降低废边占 比。同样以上述三条产线为例，由于单次切边产生的碎玻璃可以作为熟料以一定比例再次投入熔化（增加燃料消耗），我们选取年产碎玻璃/（年产碎玻璃+年产原片玻 璃）作为成品损失参考指标，1200t/d产线该项指标为12.28%，720t/d产线为18.38%， 600t/d为17.65%。③此外，窑炉规模提高有助于折旧等固定成本分摊减少。

（2）总规模：总规模优势主要体现在原燃材料获取上。光伏玻璃主要原材料是纯碱、 石英砂，燃料以重油、天然气为主，产能规模较大的企业在大宗商品集中、区域化采 购中具有优势，企业采购规模越大议价权越强势。单处基地规模提高也有利于节约 人工、管理、运输成本等。 （3）上游资源：超白石英砂是光伏玻璃重要原材料，而超白石英砂资源稀缺且非可 再生，国内仅有少数地区存有砂矿资源，资源产地分布与储量限制导致石英岩原矿 价格连年上涨，企业自给和外购石英砂存在明显成本差异。大型企业通常选择购入 矿权节约成本、保证用砂安全。

（二）低价天然气优先自供，夯实公司光伏玻璃低成本基石

天然气业务是公司战略转型的重要支撑，为公司贡献长期稳定利润。公司天然气业 务为经营西气东输豫北支线管道天然气运输，以及开展LNG和CNG生产、销售和购 销业务。（1）管道天然气：运营主体为子公司安彩能源，经营模式为从上游天然气 供应商购入管道天然气，通过豫北支线天然气运输管道输运至下游工商业客户和居 民使用，主要客户是城市燃气公司，业务毛利主要来源于管输费。管输费由河南省 发改委审核确定，当前费率：至新乡市为0.11元/m³，至鹤壁市为0.14元/m³，至安阳 市为0.17元/m³。豫北支线管线全长约206公里，设计输气能力为10亿m³/年，贯通焦 作博爱县至安阳龙安区，业务范围覆盖沿线4市12县，是豫北地区重要的能源动脉。

（2）LNG和CNG（拟剥离）：运营主体为子公司安彩燃气，LNG主要供应给LNG加 注站、加注撬，终端作为重卡、公交车及工商业用户的动力能源；CNG即压缩天然 气，主要供应给市内及周边地区，作为出租车、公交车、家用车的动力燃料。

渝济线对接工程加速推进，将大幅提升市场辐射及区域保供能力。公司在建豫北支 线与中石化榆济线对接工程，起自中石化榆济线安阳县高村阀室，终点在龙安区马 投涧与豫北支线安阳枢纽站对接，管线长度约43.6km。对接工程建成后，可实现与 中石油、中石化管网互联互通，实现多气源保障，将大幅提升公司输气能力与业务 利润水平。

“天然气+玻璃”协同发展，助力公司盈利能力领跑第二梯队。截至2021年底，安彩 高科光伏玻璃产能规模仅900t/d，规模不大且石英砂全部依赖外购，但毛利率中枢仍 处于第二梯队领先地位（前文提及，2021年安彩高科、洛阳玻璃、拓日新能光伏玻 璃的毛利率分别为25.39%、20.29%、19.85%），主要原因在于其天然气业务提供 的独特燃料成本优势。天然气与玻璃业务协同发展，充分享受公司采购的低价、稳 定气源，同时，中部地区天然气总体价格水平低于东部，使公司燃料成本保持绝对 低位。根据公司回复公告，2019-22Q1公司光伏玻璃单位燃料动力仅4-6元/平米。

据燕龙基650t/d+450t/d产线环评报告，该基地全部使用天然气作为燃料，预计天然 气年用量为6500万方，按该比例粗略估计极限情况下安彩高科全部产线（含超白浮 法600t/d）全部使用天然气燃料情形下年用量约为19500万方，豫北支线气量足以满 足生产使用，燃料低成本优势长期得以维持。据公司回复公告，随着焦作安彩投产 以及公司未来在安阳地区产能进一步提升，预计榆济线对接管线建成后，天然气自 用数量占比将提升至50%以上。未来，受能源转型等因素影响，天然气预计将延续 供应紧张、价格走高态势，公司燃料低成本优势将进一步凸显。

此外，公司参股省投智慧能源（主营光伏电站、发电业务），2021年7月底，公司配 套河南省最大的用户侧储能电站，实现成本控制以及电力保供。 与其他第二梯队厂商比，公司具备明显的燃料优势，使得毛利率能够领先行业内大 多数公司。与龙头福莱特相比，拆分单位成本来看，我们认为公司目前跟龙头的差 距体现在直接材料和规模效应上，这也是公司未来要重点布局的方向。

（三）规模效应+石英砂自供+产品结构优化，降本可期

公司扩产完成，总产能规模、单线规模效应有望显现。2022年4月，公司许昌、焦作 产线建成点火，光伏玻璃总产能规模由900t/d提升至2700t/d，向上游具备原材料集 中采购能力，降低单位成本，向下游具备对战略客户保供能力，促进产能消纳。6月 公司随即公布了拟购入石英砂砂矿、与晶澳签订25.39亿元战略合作重大合同。 产能规模扩张也有利于公司消化冗员，降低单位人工成本。公司前期经营玻壳业务 时，体量较大人员较多，转入光伏玻璃后，冗员没有及时消化，造成一定负担。随着 光伏玻璃产能扩建，劳动力流向相应岗位，人工成本降低，人效有望提升。

公司单线规模占优。目前国内在产产能中，大型窑炉占比相对较低，800t/d以下小型 窑炉共有47个，占比55%，1000t/d以上大型窑炉共有30个，占比35%，其中，20个 为福莱特、信义两大龙头所有。公司光伏玻璃产线均在2020年后投产，目前平均单 线规模为900t/d，平均吨位处于行业前列，大型窑炉能耗控制更加经济。

石英砂部分自供将降低单位成本，抵御价格波动风险。2022年6月22日，安彩高科签 订合作协议，拟收购长治市正庆合矿业有限公司控股权及采矿区域内相关资产。长 治市正庆合矿业有限公司位于长治市，毗邻河南安阳，保有储量123.41万吨，生产 规模10万吨/年。参考许昌安彩环评报告，900t/d日熔量窑炉石英砂年用量约为20万 吨，公司顺利购入矿权后石英砂自供比例约为17%。以公司2021年光伏玻璃均价、 单位成本测算，部分自供能够有效平滑石英砂采购价格波动，降低单位生产成本。 并且，就近实现原材料供应，也有助于节约运输成本，强化区域竞争优势。

顺应下游需求优化产品结构，薄型玻璃占比持续提升。2.0mm-2.8mm光伏玻璃相比 3.2mm光伏玻璃厚度较薄，单位售价稍低而毛利率更高。2019-2022Q1，安彩高科 3.2mm光伏玻璃收入占比由65.39%下降至55.53%，产品结构大幅优化。最新投产的 许昌安彩、焦作安彩生产线采用先进生产工艺和技术装备，生产规格以2.0mm为主， 窑炉口宽按照大尺寸组件需求设计，能满足18X、210等组件产品需求，顺应光伏组 件薄型双玻、大尺寸发展趋势。预计新产线稳定运营后，公司薄型玻璃销售占比还 将进一步提升。

（四）河南加快推动屋顶光伏整县试点，公司有望受益区域政策

光伏玻璃产销受运输条件影响较大，当前产能集中在华东区域。光伏玻璃上游原料 石英砂有地域分布特征，而光伏玻璃运输、装卸风险大，因此，光伏玻璃产地选址时 需要综合资源分布、下游市场分布以及运输基础设施条件。当能就近实现原料供应 和产能消化时，运输成本将得到有效控制。上游，安徽凤阳是我国最大的优质石英 砂生产基地，下游，组件产能主要集中在江苏、浙江，使得中游光伏玻璃厂商产能多 集中在安徽地区，包括信义、福莱特、中建材、亚玛顿等，华东区域是目前光伏玻璃 厂商竞争主战场。

多省整县光伏试点政策落地，或将改变组件产能地域分布特征。过去光伏装机以大 基地为主，江浙率先形成光伏组件生产基地集群。2021年9月国家能源局发布《国家 能源局综合司关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知》，公布 了全国整县光伏推进试点县市最终名单，共计33个省份676个县（市、区）被列入光 伏整县试点区域。此次光伏整县安装试点地域分散，多地试点强度大，随着光伏装 机转向以分布式需求为主导，组件新建产能或逐渐向西部、华中、华北辐射。

河南加快推动全省屋顶光伏整县试点，控股股东河南投资集团是重要牵头企业。 2021年9月，河南省屋顶光伏发电开发行动启动，全省共有66个县（市、区）开展屋 顶光伏整县开发试点建设，全部建成后，可有效开发屋顶面积2.4亿平方米，建设光 伏发电约1500万千瓦，直接投资约600亿元，年发电量可达150亿千瓦时。

据河南省 发改委红头文件，本次整县屋顶开发行动方案试点申报县（市、区）主要采用“1+1+X” 建设模式整体推进，即“1家具备实力的大型能源企业（牵头企业）+1家政策性银行 等金融机构+若干属地平台公司”。启动会议上，安彩高科控股股东河南投资集团作 为牵头企业，分别与华为、隆基股份签署战略合作框架协议，共同促进整县屋顶分 布式光伏试点项目的高标准建设。

截至2022年7月，河南省当地在产光伏玻璃产能仅有安彩高科2700t/d（安阳900t/d + 焦作800t/d+许昌1000t/d）、思可达450t/d、济源华美250t/d和裕华150t/d。河南省 “十四五”期间计划将许昌打造成为光伏产业、绿色建材双基地，从区位上看，安彩 高科产线在河南地区市场独有优势，后续布局中部、西北市场时有相对优势。

公司新建光伏玻璃产线均为与当地政府投资平台共同出资建设，节约资金，享受地 方政策红利确定性强。（1）许昌安彩为河南投资集团、许昌市人民政府以及平煤神 马合作产物。2020年4月，河南投资集团与许昌市人民政府以及中国平煤神马集团达 成千亿级光伏新能源产业战略合作，以河南投资集团为主导，合作推进光伏玻璃产 能整合，发展太阳能光伏玻璃项目。河南投资集团及许昌市财政局通过共同出资成 立许昌安彩方式合作，由许昌安彩作为许昌地区光伏玻璃产线的投建及运营主体。 2021年5月18日，公司以0元对价受让许昌安彩60%股权。（2）焦作安彩为公司与博 爱县政府投资平台博爱凌创于2021年2月合资成立，公司与博爱凌创持股比例分别 为80%、20%，焦作安彩“年产18万吨压延太阳能电池封装玻璃项目”被列入全市 重点建设项目。

许昌安彩享有区位优势，贴近目标客户。许昌安彩坐落在河南许昌市襄城县，隆基 股份在许昌襄城已建成4GW光伏电池片项目；为打造千亿级硅产业园，许昌市政府 正极力促成当地6GW光伏组件项目落地。同时，许昌金萌新能源科技有限公司已在 许昌襄城建设1GW高效光伏组件项目。许昌安彩产品为上述项目配套原材料，许昌 市也是河南省“十四五”重点光伏产业、绿色建材基地，公司产能贴近目标客户，有 利于产能就地、就近消化。 总而言之，公司选择在河南地区新建产线，优势有三：（1）与公司现有产线产生规 模效应，（2）继续享受“天然气+”协同效应；（3）充分享受地方资源，立足中原 “利基”市场。

三、培育高端玻璃产业，光热、药用玻璃静待花开

（一）光热玻璃先发优势显著，产业链机会值得关注

公司浮法玻璃业务主要从事超白浮法玻璃、光热玻璃生产销售，产品主要应用于高 端建筑和太阳能光热电站。浮法玻璃业务运营主体为全资子公司安彩光热，其运营 一条日熔量600t/d的超白浮法产线，可根据订单情况柔性生产光热玻璃或高端建筑 玻璃。公司2017年自主研发出光热玻璃，打破日本旭硝子垄断，成为国内唯二能够 批量生产光热玻璃的企业（另一家是旭硝子大连）。 光热发电基本原理是“光能—热能—机械能—电能”。光热发电是通过反射镜将太 阳光汇聚到收集装置中，加热集热装置内导热油或熔盐等传热介质，再经过换热装 置将水加热产生高温蒸气，推动汽轮机带动发电机发电。

自带储能调峰功能，契合长时储能需求。风能与太阳能资源均具有不稳定、间歇性 和随机性的特点，因而，风电、光伏电站大规模并网对电网的运行稳定性、安全性以 及电网的调度能力提出非常高的要求。光热发电与光伏发电同属太阳能利用形式， 对比光伏发电，光热发电配置储能系统，可将聚光集热系统汇聚并吸收的太阳能以 热能的形式储存于储热系统储罐内，在阴天或夜间等光资源较差的时间段，持续、 稳定输出储存的热能做功发电，可以有效弥补风电、光伏间歇性影响。 太阳能热发电技术储热系统采用成本较低、使用寿命可达30多年的储热介质，有利 于储热系统规模化、低成本建设，也是太阳能热发电技术相比光伏电站的主要技术 优势。

双碳目标下，多能互补大势所趋，光热发电提速发展。过去，我国光热发电始终处 于慢速发展状态，主因在于其单独发电的度电成本高、占地面积大。当前双碳大背 景下，风电、光伏发电大规模高速度发展，而光热发电因其具备独特的基荷电源+调 峰调频功能，将在多能互补以及综合能源基地项目中迎来新的发展机遇。2022年3月， 国家发改委、国家能源局联合印发的《“十四五”现代能源体系规划》明确表明，十 四五将推动光热发电与风电光伏融合发展、联合运营，因地制宜发展储热型太阳能 热发电。 2021年，我国首批20个光热示范项目已完成8个，合计装机500MW，其余12个项目 推进中。随着国家在沙漠、戈壁、荒漠地区大型风电光伏基地项目有序开工，配套光 热发电项目陆续启动建设，光热玻璃市场空间扩容。

定日镜是光热电站投资中最主要的器件。光热发电根据集热形式不同分塔式、槽式、 菲涅尔式、碟式四类，其中塔式是主流形式。定日镜的工作原理是，跟踪太阳位置调 整方位角和仰俯角，实时将光反射到高塔顶部吸热器上，从而充分聚集太阳能。定 日镜由反射镜、镜面支架以及定日机构组成，是光热电站投资中最主要的器件，参 考敦煌100MW太阳能熔盐塔式光热发电项目投资构成，定日镜投资成本占58.81%。

玻璃反射镜性能要求高，光热玻璃对应拥有较高技术壁垒。作为光热电站核心器件 的重要组成，光热发电对玻璃反射镜的能量反射率、耐候性、聚光精度和后期维护 有较高要求。据AGC大连研究表明： （1）能量反射率：高能量反射率将明显提升电站经济效益。以50MW槽式电站为例， 按照年发电量5000小时、1.15元电价计算，在不考虑设备的运转、传热储热介质的 选择的情况下，反射镜的反射率每提高1%，该电站在25年运行寿命中可获得的额外 收益达到约7200万。银层能量反射有极限值，而玻璃透过率每提高1%，反射率可以 提高1.5%。生产高透过率的玻璃需要长周期置换玻璃熔窑内的玻璃熔液、精细的熔 化工艺控制及独特的窑炉设计。

（2）耐候性：光热电站多建在光热资源丰富的西北和华北地区，气候条件相对恶劣， 对玻璃耐候性有较高要求，耐候性差的玻璃透过率衰减明显。以华强兆阳15MW数据 为例，在项目地正常资源条件下，平均每日灰尘污染造成的镜面直射光反射率下降 远超2%，常规沙尘天气一次可以造成50%的反射率下降。玻璃要获得高耐候性，需 要精细的熔化工艺控制、独特窑炉涉及和创新料方设计等。 （3）聚光精度：提高玻璃反射镜面型精度能够提高聚光质量。

（4）后期维护：要求玻璃反射镜维护成本低，破损、破碎率低，对其他附属设备损 伤小，损坏后对电站运营冲击小。在50MW的电站中，钢化镜镜场会有1500-2000平 方米的镜子处于高自爆风险中。后期维护要求涉及玻璃的机械强度、抗冲击强度、 与支撑系统的匹配以及低自爆率。 公司光热玻璃技术享有先发优势，各项指标均达行业先进水平。公司2017年就已率 先自主研发出光热玻璃技术，产品已得到国际市场认可。当前，公司是国内光热玻 璃唯二批量化供应商，全光谱透过率、耐候性、弹性模量、硬度等各项关键指标均达 到行业先进水平。前期光热玻璃市场空间较小，2021年底以来光热发电提速发展， 公司凭借先发优势，有望掌握国内光热玻璃市场竞争主动权。

（二）药用玻璃研发有序推进，新业务增长极打造中

中硼硅药用玻璃久被国外垄断，国内仅有少数厂商能自主生产。药用玻璃是药包材 之一，按材质可分为硼硅玻璃和钠钙玻璃，硼硅玻璃又可进一步分为低硼硅、中硼 硅和高硼硅，中硼硅有优异的耐水性和热稳定性，适用于大部分注射用和非注射用 药物。我国低硼硅玻管和制瓶生产技术相对成熟，但中硼硅玻璃供应则受制于人， 德国肖特、美国康宁以及日本的电气硝子占据全球市场九成份额。 产业政策驱动中硼硅瓶需求提升。2020年5月国家药监局发布《化学药品注射剂仿制 药质量和疗效一致性评价技术要求》，要求注射剂使用的包装材料和容器的质量和 性能不得低于参比制剂，以保证药品质量与参比制剂一致。海外原研药的参比制剂 一般采用中硼硅材质玻璃包材，因此，一致性评价要求下，国内仿制药企业倾向选 用同等材质的药包材，将驱动中硼硅瓶渗透率提升。

公司投资3.8亿元建设中性硼硅药用玻璃项目，一期预计一年后投产。公司自2018年 以来，积极推进中性硼硅药用玻璃产品调研和技术研发工作，组建专业技术研发团 队，引进国内外先进技术、设备，围绕料方开发、成型工艺、铂金通道等核心环节进 行技术攻关。2022年3月，公司发布《关于投资建设中性硼硅药用玻璃项目的公告》， 拟投资3.8亿元建设为期两年的中性硼硅药用玻璃项目，两期分别建设出料量为25吨 /日的玻璃窑炉，配备2条拉管生产线，年产5,000吨中性硼硅药用玻管，同步建设相 关基础设施。一期项目建设期为1年，两期项目建成达产后，预计将为公司创造年均 营收16000万元，年均净利润2915万元。

中硼硅药用玻璃技术壁垒较高，若公司项目顺利建成投产，预计将为公司带来较大 业绩弹性。同时，中性硼硅药用玻璃与新型显示电子玻璃在玻璃熔制、澄清均化等 关键技术环节具有共同之处，项目建成投产后，将为公司向新型显示等高端玻璃方 向发展提供一定技术支撑。

四、盈利预测

综合来看，公司未来2-3年处于业绩弹性释放期。 一方面，光伏玻璃业务产能快速扩张，“量”的增长是主要驱动因素，带来板块营收 和利润的增长。从行业的核心竞争要素成本控制能力来看，低价天然气优先自供夯 实公司燃料成本优势，同时，规模效应+石英砂原料自供+产品结构优化等降本措施 显效，光伏玻璃盈利能力有望再上一个台阶。

另一方面，公司重点培育光热玻璃、药用玻璃等高端玻璃制造产业。作为国内唯二 光热玻璃批量化供应商，公司产品各项指标均达行业先进水平，看好公司凭借先发 优势掌握主动权；中性硼硅药用玻璃国内仅有少数厂家能够自主生产，技术壁垒较 高而需求空间大，公司研发有序推进，我们预计药玻产线顺利投产后有望贡献较大 业绩弹性。两项业务均具备成为公司第二增长极的潜力，带来中长期业绩弹性。

具体到各项业务关键假设： （1）光伏玻璃：从量的角度看，2021年公司光伏玻璃有效产能900t/d，结合公司投 产计划和产能规划，我们预计2022-2024年有效产能分别为1800t/d、2700t/d、 3500t/d，分别同比增长100%、50%、30%。从成本的角度看，2022年原材料及燃 料成本压力较大，对应光伏玻璃单位成本处在相对高位，随着原材料及燃料的价格 回落、投产产能规模效应的显现、原料自供比例的提升，我们预计光伏玻璃单位成 本将持续下降。从产品结构的角度看，新线投产后，2.0mm薄玻璃、宽版产品供应 能力持续提升，带动了整体毛利率的提升。我们预计2022-2024年公司光伏玻璃业务 收入分别为20.9、31.9、42.4亿元，毛利率分别为21.3%、23.1%、25.3%。

（2）天然气、管道运输：根据公司榆济线连接工程建设进度和拟剥离LNG、CNG贸 易及加气站的安排，我们预计2022-2024年天然气、管道运输业务收入分别为20.9、 22.0、23.7亿元。公司天然气、管道运输业务毛利主要来自政府审定的管输费用，相 对稳定，随着天然气价格逐步从高位回落，我们预计2022-2024年天然气、管道运输 毛利率分别为6.8%、6.7%、6.6%。

（3）超白浮法玻璃：公司现有一条600t/d的超白浮法玻璃产线，主要产品包括高端 超白浮法建筑玻璃和光热玻璃，随着光热需求快速增长，公司光热玻璃订单逐步稳 定放量，我们预计2022-2024年超白浮法玻璃业务收入分别为4.6、5.4、6.1亿元，由 于光热玻璃不管在单价还是毛利率上，都显著优于超白浮法建筑玻璃，随着光热玻 璃产品占比的提升，我们预计2022-2024年超白浮法玻璃毛利率分别为21.0%、 22.0%、23.0%。

（4）其他：公司其他业务收入包括废旧物资处置收入、闲置房屋出租收入等（不包 含房地产相关业务收入）。我们预计2022-2024年其他业务收入和毛利率保持平稳。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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