国联安基金杨岳斌揭秘,价值投资四重过滤法则助力真知灼见
国联安基金杨岳斌提出的“真正的价值投资需要四重过滤”是指在进行价值投资时，投资者应该通过以下四个层次来筛选和评估投资标的：
1. "基本面过滤"：首先，投资者需要对企业的基本面进行深入分析，包括但不限于企业的财务状况、盈利能力、成长性、行业地位、管理团队等。只有那些具有稳健财务基础、良好增长潜力和优秀管理团队的企业才可能被纳入投资范围。
2. "估值过滤"：在基本面分析的基础上，投资者还需要对企业的估值进行判断。这包括对企业市盈率、市净率、股息率等指标的分析，确保企业当前的估值水平处于合理区间，而非被高估。
3. "市场情绪过滤"：市场情绪往往会对股价产生短期波动，但长期来看，市场情绪并不能改变企业的内在价值。因此，投资者需要具备一定的心理素质，不被市场情绪所左右，坚持长期投资。
4. "风险控制过滤"：在投资过程中，风险控制是至关重要的。投资者需要对潜在的风险进行识别和评估，并采取相应的措施来控制风险，如分散投资、设置止损点等。
通过这四重过滤，投资者可以更加理性地选择投资标的，从而提高投资的成功率。当然，价值投资并非一蹴而就，需要投资者具备长期投资的理念和耐心。
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2025年5月3日，有着“资本市场奥斯卡”之称的伯克希尔股东大会如约举行，今年热度空前——因为伯克希尔创始人、影响全球资本市场超60年的投资巨擘沃轮·巴菲特在会上宣布将于年底退休。众所周知，巴菲特倡导的价值投资理念被视作“价值投资的圣经”，为全球投资者不断点亮价值投资、长期投资、理性投资的明灯。巴菲特领导的伯克希尔公司自其1965年执掌以来，公司市值实现5.5万倍增长，创下了长期复利的神话。价值投资理念，作为全球资本市场上经久不衰的最经典投资策略之一，在不同时期、不同市场中皆展现出强韧的生命力，并对一代又一代投资人产生了深远影响。如何穿越周期 审视检验价值投资理论？如何精湛把握 平衡风险与收益之精髓？国联安基金价值投资组负责人杨岳斌在本次大会“中国投资人峰会”现场着重阐述了价值投资四个过滤器的方法论：好生意是花少量本钱产生大量现金流、需要有宽阔且深厚的护城河以抵御竞争、管理层应该与实控人利益一致，以及准确评估企业全生命周期自由现金流贴现值来确定内在价值。接下来，不妨跟随杨岳斌的视角，探索解构价值投资的底层逻辑与关键所在。杨岳斌国联安权益投资部价值投资组负责人
价值投资暗含对机会成本的审慎评估
杨岳斌认为，在价值投资者看来，股票和债券是一样的，都关注资产的全生命周期的自由现金流。债券每年有票息的给付，最后有一定的时间到一个本金的给付。当我们用DCF（Discounted Cash Flow现金流折现法）进行贴现的时候，因为时间很确定，每年现金流的给付也很确定，最后本金的给付也很确定，这个时候投资者对于内在价值判断就会比较准确，一般来说波动不会太大。股票投资的复杂性与挑战在于，投资者需自主评估企业每年产生的自由现金流规模，并预判企业清算时点及本金回收的确定性。相较债券等固定收益类资产，股票的现金流特征和存续周期缺乏明确披露，因而估值难度更高。然而，若从价值投资视角出发，某些具备显著护城河优势、管理层具备战略眼光与执行能力的企业，其自由现金流创造能力持续强劲，且存续周期通常显著长于普通债券。此类企业通过长期价值积累，其资本回报率在中长期维度上往往超越传统债券资产，形成更优的收益表现。杨岳斌指出，股票的内在价值就是股票存续期间全生命周期自由现金流的贴现。当前中国正处于低利率环境，存在机会成本。如果可以看清一个企业的自由现金流，做出高确定性的投资，或能取得超出国债类和理财产品的收益。
从收益风险比来看国内权益投资正处于“可为之年”
机会成本的核心在于，投资决策时需权衡不同资产的风险与收益性价比。以当前市场为例，美国十年期国债收益率约为4%至5%，标普500指数的市盈率（PE）约为24.6倍，纳斯达克指数市盈率约为36倍。假设每股收益（EPS）等同于企业现金流，则美国股票的现金收益率大致在3%至4%之间。此时，股票资产的现金收益率低于无风险利率（国债收益率），这意味着从机会成本的角度来看，持有股票的风险收益性价比并不理想。价值投资厌恶风险，其核心在于追求低风险、高收益的机会。在无风险利率为4%的背景下，追逐现金收益率仅为3%至4%的股票，其风险收益性价比显然较低。而在中国，十年期国债收益率已低于2%，理财产品收益率水平也在逐步下降。
（图片来源：万得资讯，截至2025.5.12）如要实现超越2%的收益，可通过寻找上市公司的现金收益率和股息率来实现，低利率环境下，这一目标相对容易达成——对于中国权益市场而言，当下正是“可为之年”。四重过滤器 识别具有内在价值的好生意每一位基金经理都具有自己的方法论和体系，如果体系不够清晰，就容易出现随风摆。价值投资理念大道至简，但若不能切实领悟其精髓的话，便容易在实践过程中改弦更张。“四个过滤器”方法体系或能助益：一重过滤·识别好生意好生意的核心在于以较少的资本投入产生高额的现金流，这种本小利高的模式极为稀缺。这门生意必然需要强大的护城河来抵御竞争。二重过滤·考察护城河“护城河”本质上是行业进入壁垒，能够保护企业的经济利润。同时，护城河的宽度和深度，以及管理层对护城河的维护能力，是评估的关键。三重过滤·德才兼备的管理层如果管理层不是大股东或实控人，容易出现代理人冲突，要接受“自私的基因”的存在。管理层的“德才兼备”至关重要，其资本配置能力直接影响企业价值。优秀的管理层能够为股东创造价值，而低效的管理层则可能侵蚀企业价值。四重过滤·内在价值评估即使前面三个过滤器都通过，但如果企业内在价值被高估，投资也难以成功。价值投资的核心在于以显著低于内在价值的价格买入。巴菲特强调“一鸟在手胜过二鸟在林”，即确定性高于不确定性，避免因过度乐观而高估内在价值。
价值投资历久弥新兼具对成长的追求
价值投资和成长型资产并非站在对立面，而是彼此交互，相辅相成。切实地了解价值投资的内涵后，或许能走出不少思维误区。譬如近年来红利资产在市场中取得了不俗的成绩，但随之而来的是不少投资者将这类投资与固定收益画上等号。若高股息资产若处于强周期行业，可能因业绩波动而无法持续分红，导致投资者误以为持有安全资产，实则面临现金流中断风险。真正的红利成长投资应基于持续且稳定的现金流，以及适度的成长性。例如，企业当前分红率为6%，随着成长，未来可能提升至7%或8%，这种稳定的成长性才是红利成长的核心。成长是价值的一部分，而非独立于价值之外。价值投资者应将债券和股票视为等价的资产，但需主动判断资产的现金流稳定性，而非被动接受固定票息。如果能精准识别现金流强劲的优质资产，自然会获得良好的红利回报。此外，一些成长型投资观点认为，当前不分配股息是为了进行资本支出（Capex），以实现未来的高分红。然而，投资者需谨慎对待这种逻辑，因为对未来成长的预期往往难以准确判断。即使行业领袖也难以预测科技股未来五到十年的现金流。价值投资理念自格雷厄姆1934年创建，到伯克希尔成立60周年，历经90年的考验，值得借鉴。我国经济仍处在新旧动能转换期，依然面临多重挑战。2024年以来，关于资本市场的政策举措密集发布，包括出台新“国九条”、完善资本市场“1+N”政策体系等，以增强投融资长远发展协同性，筑牢股市长远发展根基，要求企业回报投资者的信号越来越明确。杨岳斌总结道，我们希望在坚持价值投资四个“过滤器”的框架之下，助力市场和投资人对于真正的价值投资、长期投资的深刻理解，也能在资本市场更自如地践行。
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